사업보고서·DART 읽기 — 공시·주석·MD&A·IR 실무¶

면책: 본 문서는 교육 목적이며, 특정 종목·기업에 대한 매수·매도·투자·세무·법률 자문이 아닙니다. 공시·회계 기준·공시규정은 개정될 수 있으므로 실행 전 금융감독원 전자공시시스템(DART) 및 references/sources.md의 공식 출처를 확인하세요.

메타¶

항목	내용
최종 검증일	2026-05-24
정책·법령 기준일	2025-12-31 확정 (자본시장법·공시규정·K-IFRS), 2026 개편 별도 표기
난이도	L4 (Graduate) — READER-GUIDE
예상 읽기 시간	150~180분
관련 bucket	Phase 1 — Bucket 4 위성·섹터 ETF 심화 전 필수; Bucket 3는 Top 10 종목 공시 간접 검증

0. 이 편 읽기 전 (5분)¶

항목	내용
난이도	L4 (Graduate) — READER-GUIDE §L등급
선수	없음
이번 편에서 쓰는 기호	OCF 영업현금흐름, NI 당기순이익, \(\text{OCF}/\text{NI}\) 현금흐름 품질비율, PER 주가수익비율, \(m_\text{group}\) 지배지분율 — 상세 §4a
복습 한 줄	L3 선수 편을 먼저 읽으면 수식이 수월함

TL;DR¶

DART는 한국 상장사 법정 전자공시 창구 — IR 슬라이드·언론보도보다 감사·규정에 묶인 본문이 우선이다.
사업보고서는 연 1회 “종합 패키지”이나, 분기·반기·주요사항보고서가 더 최신 — financial-statements-intro 3표를 주석과 함께 읽는다.
재무제표 주석이 숫자의 정의·일회성·우발·특수관계·세그먼트를 설명한다 — 표만 보면 반복 이익을 과대평가하기 쉽다.
MD&A(경영진 논의·분석) 는 한국 공시에서 사업의 내용·재무·위험 등 서술 블록 — 낙관 서술과 감사 CF를 대조한다.
IR 자료는 비GAAP·가이던스·전망 — 투자 판단의 시작점이 될 수 있으나, 공시 본문·주석으로 검증하지 않으면 fomo-and-trading-hours 리스크가 커진다.

1. 한 줄 정의 + 왜 중요한가¶

M (Monthly take-home)

월 실수령·가계 기준 금액(기호 M).

정의: 한국 기업 공시 읽기는 DART에 제출된 법정 보고서(사업·분기·반기·감사·주요사항 등)와 그 안의 K-IFRS 재무제표·주석, 사업·경영·리스크 서술(MD&A에 해당하는 부분), 그리고 IR(Investor Relations) 자료를 역할에 맞게 분리·교차 검증하는 기술이다.

PV (Present Value)

미래·과거 현금흐름을 오늘 가치로 환산한 금액.

Bucket (Time bucket)

목적·기간별 자금 슬롯.

왜 중요한가 (장기 자산 형성·bucket 연결):

목적	bucket·포트폴리오 연결
위성 종목 검증	Bucket 4 개별주·테마주는 “스토리”가 아니라 공시 숫자·주석으로 리스크 예산을 맞춘다 — core-satellite-framework
섹터 ETF 간접	semiconductor·battery-lfp-ncm-ess ETF는 구성 종목 DART가 섹터 내러티브를 움직인다
거시·정책 대조	macroeconomics-basics·macro-01-gdp-accounts-growth의 “경기 둔화”와 가이던스 하향이 같은 방향인지 확인
세후·계좌 설계	배당·환차익·금융소득은 domestic-stocks-tax·investment-tax-overview와 별개 — 공시 이익 ≠ 세후 현금
행동 방어	실적 발표 당일 헤드라인만 보고 매수하는 패턴을 공시 체크리스트로 대체 — passive-vs-active

financial-statements-intro가 3대 재무제표 문법이라면, 본 문서는 어디서·어떤 순서로·무엇을 의심하며 읽는지 운영 매뉴얼이다. CURRICULUM-MAP의 F1-4에 해당한다.

이 개념을 모르면 생기는 실수: - IR 홍보 자료의 "AI 수요 폭발, 매출 급증"만 믿고 투자했는데 DART 사업보고서의 현금흐름표는 계속 마이너스였다. - 주석을 읽지 않아 "영업이익 30% 증가" 중 대부분이 일회성 자산 처분 이익이었다는 것을 몰랐다. - 사업보고서가 3~4개월 지연 제출된다는 것을 몰라 "작년 연간" 데이터로 오늘 투자 결정을 내렸다.

2. 선수 지식 / 이후 읽을 것¶

선수 (반드시 선행 권장): - financial-statements-intro.md — IS·BS·CF·ROE·PER - cash-flow-basics.md — 영업CF·운전자본 직관 - debt-and-interest.md — 부채·이자보상 - compound-interest-and-time-value.md — 성장·할인 직관 - stocks-equities-intro.md — KRX·소유권·비과세 범위

이후 (공시 읽기 후 확장): - sector-investing-framework.md — 섹터 KPI·5단계 - semiconductor.md, ai-infrastructure.md — 산업별 주석 항목 - kosdaq-tier-system.md — 유동성·상장유지 vs 재무 - micro-05-sector-applications.md — IR·공시 질문 은행 - capm-and-risk-return.md — 베타·리스크 프리미엄 (L4 심화) - factor-investing-primer.md — 퀄리티·이익 지속성

로드맵: STUDY-START — “공시 읽기” 시간은 본문 학습 별도로 잡는다.

3. 직관·비유¶

DART = 법원 기록실, IR = 회사 홍보 브로슈어: 법원 기록은 형식·감사·지연 규칙이 있다. 브로슈어는 읽기 쉽고 전망이 밝다 — 둘 다 보되, 분쟁 시 기록실이 기준이다. 예를 들어, 직장인 A씨가 회사의 IR 자료를 보고 "AI 수요 폭발, 매출 급증"을 믿고 투자했는데, 정작 DART 사업보고서의 현금흐름표는 계속 마이너스였다면 IR 자료에 속은 것이다.

사업보고서 = 연간 백과사전: 200~400페이지도 흔하다. 처음부터 끝까지 읽지 않는다. 목차·재무제표·주석·위험요인·감사의견만 정해진 루트로 훑는다. 쉽게 말하면, 색인과 주석만 잘 봐도 핵심 정보의 80%는 잡힌다.

주석 = 계약서 각주: 본문 표의 "매출 1조"가 어떤 인식 기준으로 잡혔는지, 관계회사 매출이 섞였는지, 소송으로 얼마가 나갈 수 있는지는 각주(주석) 에 있다. 예를 들어, 직장인 B씨가 "영업이익 30% 증가"만 보고 매수했는데, 주석에 "일회성 자산 처분이익 포함"이라고 적혀 있었다면 반복되는 이익이 아님을 알 수 있었을 것이다.

MD&A = CEO의 "왜 그랬는지" 에세이: 숫자 원인·전략·리스크 서술. 에세이는 선택적 강조가 가능하다 — "AI 수요 호조" 문단 옆에 영업CF 감소가 없는지 cash-flow-basics로 대조한다.

공시 타임라인 = 뉴스와의 경주: 시장은 분기 실적 발표 전 이미 macro-06-asset-prices-macro 식으로 기대를 조정한다. 사업보고서(연간) 는 3~4개월 지연될 수 있어, "작년 연간"만 보고 오늘 매수·매도하면 시차 함정에 빠진다.

가계 대응: cash-flow-basics의 월 현금흐름표 ↔ 기업 CF표; 연말정산 서류 ↔ 법인세·이연법인세 주석; 가족 간 돈 거래 ↔ 특수관계자 거래 주석.

4. 정식 개념·용어¶

용어	English	정의
DART	Data Analysis, Retrieval and Transfer	금융감독원 전자공시 시스템
사업보고서	Annual business report	사업연도 종료 후 연간 종합 공시(대형)
분기·반기보고서	Quarterly / Semi-annual report	더 잦은 재무·주요 사항
주요사항보고서	Material event report	합병·유상증자·CB·소송 등 수시
재무제표 주석	Notes to FS	회계정책·세부 금액·우발·세그먼트
MD&A	Management Discussion & Analysis	경영진의 재무·영업·위험 논의·분석
사업의 내용	Business description	한국 사업보고서 내 사업·시장·전략 (MD&A 성격)
연결·개별	Consolidated / Separate	그룹 vs 모회사 단독
감사의견	Audit opinion	적정·한정·부적정·의견거절
계속기업 가정	Going concern	12개월 내 지속 가능 가정
비GAAP	Non-GAAP	조정 EBITDA·조정 EPS 등 공시 외 지표
가이던스	Guidance	향후 매출·마진 전망(구속력 없음)
XBRL·전자공시	Tagged disclosure	표 단위·태그 — 복사 시 오류 주의
특수관계자	Related party	계열·임원·지배주주 등
우발부채·약정	Contingencies	소송·보증·미래 지출 가능성
영업부문	Operating segment	사업부문별 매출·이익
공시 규정	Disclosure regulation	제출 기한·항목 — 자본시장법 시행령·규정

4a. 핵심 용어 (본문 등장 순)¶

복습용. 정의는 §4 본표·glossary·본문 !!! info 박스.

용어	한 줄	관련 이론	glossary
DART	금융감독원 전자공시 시스템	§4	glossary
사업보고서	사업연도 종료 후 연간 종합 공시	§4	glossary
분기·반기보고서	더 잦은 재무·주요 사항	§4	glossary
주요사항보고서	합병·유상증자·CB·소송 등 수시	§4	glossary
재무제표 주석	회계정책·세부 금액·우발·세그먼트	§4	glossary
MD&A	경영진의 재무·영업·위험 논의·분석	§4	glossary
사업의 내용	한국 사업보고서 내 사업·시장·전략	§4	glossary
연결·개별	그룹 vs 모회사 단독	§4	glossary
감사의견	적정·한정·부적정·의견거절	§4	glossary
계속기업 가정	12개월 내 지속 가능 가정	§4	glossary
비GAAP	조정 EBITDA·조정 EPS 등 공시 외 지표	§4	glossary
가이던스	향후 매출·마진 전망	§4	glossary
XBRL·전자공시	표 단위·태그	§4	glossary
특수관계자	계열·임원·지배주주 등	§4	glossary
우발부채·약정	소송·보증·미래 지출 가능성	§4	glossary

5. 메커니즘¶

5.1 한국 공시 계층 (DART 중심)¶

flowchart TB
  subgraph periodic [정기공시]
    AR["사업보고서 연1"]
    SA[반기보고서]
    QR[분기보고서]
  end
  subgraph adhoc [수시·기타]
    MR[주요사항보고서]
    AUD[감사보고서]
    OWN["대량보유 지분공시"]
  end
  subgraph market [시장·IR_비법정]
    IR["IR 실적발표 슬라이드"]
    PR[보도자료]
  end
  DART[("DART 법정제출")] --> periodic
  DART --> adhoc
  IR -.->|"검증 대상"| DART
  PR -.->|"검증 대상"| DART

핵심: 투자 결정의 앵커는 DART → 정기·수시 → 재무제표·주석 순이다. IR은 속도·맥락을 주고, DART는 책임·감사를 준다.

5.2 첫 방문 ~ 심화 읽기 워크플로¶

flowchart LR
  S1["회사코드 검색"] --> S2["최신 분기보고서"]
  S2 --> S3["감사의견 요약"]
  S3 --> S4["연결 IS BS CF"]
  S4 --> S5["주석 정책 특관 우발"]
  S5 --> S6["사업의내용 MDA"]
  S6 --> S7["IR 비GAAP 대조"]
  S7 --> S8["섹터문서 KPI"](../03-markets/sectors/sector-investing-framework.md)
  S8 --> S9["코어위성 한도"](../04-portfolio/core-satellite-framework.md)

시간 배분 (교육용, L4 1회 90분): - 15분: 최신 분기 IS·CF + YoY 표 작성 - 25분: 주석 (회계정책 변경·특수관계·우발·세그먼트·금융부채) - 20분: 사업의 내용·위험요인 (MD&A) - 15분: IR 슬라이드 vs 공시 차이 메모 - 15분: semiconductor 등 섹터 KPI 3개 대조

5.3 IR ↔ DART 검증 루프¶

flowchart TD
  IRclaim["IR 조정 OP 마진"] --> Q1{"감사 CF 일치?"}
  Q1 -->|예| Q2{"주석 일회성 분리?"}
  Q1 -->|아니오| Flag1["CF 괴리 조사"]
  Q2 -->|예| Q3{"가이던스 방향"}
  Q2 -->|아니오| Flag2["조정과다 의심"]
  Q3 --> Macro["거시 시나리오"](../02-economics/macroeconomics-basics.md)
  Macro --> Decision["위성비중 유지 축소"]

원칙: IR에서 강조한 한 줄마다 DART에 대응 줄을 찾는다. 없으면 “홍보 전용” 으로 분류한다.

5.4 공시 시차와 시장 선행 (개념)¶

이벤트	대략적 시차 (교육용)	투자자 함정
사업연도 종료	12월	“작년” 인식 고정
분기 실적 공시	종료 후 약 45일 내 (규모·시장별 상이)	분기가 최신 앵커
사업보고서	연간 종료 후 수 개월	연간은 종합이나 늦음
IR 컨퍼런스 콜	실적 직후 수일	전망·Q&A — 규제·감사 약함
주요사항	사건 발생 수일 내	M&A·유증 즉시 가격 반영

시차를 무시하면 “사업보고서에 아직 좋은데 주가는 빠진다” → 이미 분기·가이던스에 반영되었을 수 있다 — stocks-equities-intro.

5.5 사업보고서 목차 맵 (읽을 챕터만)¶

섹션 (일반적 명칭)	역할	MD&A?
I. 회사의 개요	지배구조·종업원	부분
II. 사업의 내용	시장·경쟁·전략·R&D	핵심 MD&A
III. 재무에 관한 사항	요약 재무·배당	재무 MD&A
IV. 이사의 경영진단	이사회·내부통제	거버넌스
V. 회계감사인의 감사의견	감사	필수 1페이지
------	------	----------------
첨부: 연결 재무제표·주석	숫자 본체	수치 MD&A

분기보고서는 II·III가 축약되나 연결 재무제표·주석은 핵심이다.

5.6 주석에서 우선 탐색할 항목 (체크리스트)¶

주석 주제	찾는 것	연결 문서
회계정책·추정	수익 인식 시점·내용연수 변경	financial-statements-intro
금융부채·차입	만기 구조·금리·covenant	debt-and-interest
특수관계자	내부 거래·대여·담보	거버넌스 리스크
우발·약정	소송·보증·환율	micro-04-welfare-externalities
영업부문	메모리 vs HBM 등	semiconductor
재고·매출채권	운전자본·채권 충당	cash-flow-basics
종속·관계기업	연결 범위	M&A 스토리 검증
주당이익·희석	CB·BW·스톡옵션	PER·지분 희석
법인세·이연	실효세율·NOL	investment-tax-overview
계속기업	적자·유동성 위기 문구	kosdaq-tier-system

6. 수식·모델¶

본 문서는 공시 표·주석에서 재계산하는 비율·시차 모델에 초점을 둔다. 이론적 NPV·IRR·DCF는 compound-interest-and-time-value → time-value-npv-irr → cash-flow-statement-fcf 순으로 연계한다.

6.1 재무상태표 등식 (복습)¶

기호	이름	이 식에서 의미
r	할인율·수익률	기간당 이자·요구수익률
n	기간	연·월 등 복리·할인에 쓰는 횟수
PV	현재가치	오늘 시점으로 환산한 금액
FV	미래가치	미래 시점의 목표·결과 금액

\[ \text{자산} = \text{부채} + \text{자본} \]

식 (기호): 자산 = 부채 + 자본

읽는 법: 자산와 부채의 관계를 위 식으로 쓴다. 경제·재무 해석은 변수표 「이 식에서 의미」와 DEPTH-STANDARD 기호 예제를 맞춘다. 유도 (L4): 1. 정의: 자산, 부채, 자본를 동일 시점·동일 통화로 맞춘다. — 단위 불일치면 식이 무의미해진다. 2. 식 변형: 양변을 정리해 목표 변수를 한쪽에 둔다. — 할인·복리는 시점 이동이 핵심이다.

6.2 이익의 질: 영업CF 대 순이익¶

기호	이름	이 식에서 의미
r	할인율·수익률	기간당 이자·요구수익률
n	기간	연·월 등 복리·할인에 쓰는 횟수
PV	현재가치	오늘 시점으로 환산한 금액

\[ \text{CF 품질 비율} = \frac{\text{영업활동현금흐름 (OCF)}}{\text{당기순이익}} \]

식 (기호): CF 품질 비율 = (영업활동현금흐름 (OCF)) / (당기순이익)

읽는 법: r와 n의 관계를 위 식으로 쓴다. 경제·재무 해석은 변수표 「이 식에서 의미」와 DEPTH-STANDARD 기호 예제를 맞춘다. 유도 (L4): 1. 정의: r, n, PV를 동일 시점·동일 통화로 맞춘다. — 단위 불일치면 식이 무의미해진다. 2. 식 변형: 양변을 정리해 목표 변수를 한쪽에 둔다. — 할인·복리는 시점 이동이 핵심이다. - 지속적으로 \( \text{OCF} / \text{NI} < 1 \) 이면이익이 외상·재고·비현금에 묶였을 가능성 — cash-flow-basics. | 기호 | 이름 | 이 식에서 의미 | |------|------|----------------| | r | 할인율·수익률 | 기간당 이자·요구수익률 | | n | 기간 | 연·월 등 복리·할인에 쓰는 횟수 | | PV | 현재가치 | 오늘 시점으로 환산한 금액 |

\[ \text{부채비율} = \frac{\text{부채}}{\text{자본}} \times 100\% \]

읽는 법: r와 n의 관계를 위 식으로 쓴다. 경제·재무 해석은 변수표 「이 식에서 의미」와 DEPTH-STANDARD 기호 예제를 맞춘다. 유도 (L4): | 기호 | 이름 | 이 식에서 의미 | |------|------|----------------| | r | 할인율·수익률 | 기간당 이자·요구수익률 | | r | 할인율·수익률 | 기간당 이자·요구수익률 | | n | 기간 | 연·월 등 복리·할인에 쓰는 횟수 | | PV | 현재가치 | 오늘 시점으로 환산한 금액 | | FV | 미래가치 | 미래 시점의 목표·결과 금액 |

\[ m_i = \frac{OP_i}{Rev_i} \]

식 (기호): m_i = (OP_i) / (Rev_i)

읽는 법: m_i와 OP_i의 관계를 위 식으로 쓴다. 경제·재무 해석은 변수표 「이 식에서 의미」와 DEPTH-STANDARD 기호 예제를 맞춘다. 유도 (L4): 1. 정의: m_i, OP_i, Rev_i를 동일 시점·동일 통화로 맞춘다. — 단위 불일치면 식이 무의미해진다. 2. 식 변형: 양변을 정리해 목표 변수를 한쪽에 둔다. — 할인·복리는 시점 이동이 핵심이다.

그룹 OP 성장이 저마진 부문 비중 확대면 \( m_{\text{group}} \) 하락 — MD&A “전사 마진 개선” 문구와 모순 검사.

정의: r, n, PV를 동일 시점·동일 통화로 맞춘다. — 단위 불일치면 식이 무의미해진다. 2. 식 변형: 양변을 정리해 목표 변수를 한쪽에 둔다. — 할인·복리는 시점 이동**이 핵심이다.

금리 \(\Delta r\) 상승 시 이자비용 근사 (교육용, 고정금리 비중 무시):

기호	이름	이 식에서 의미
PV	현재가치	오늘 시점으로 환산한 금액

\[ \Delta \text {이자} \approx r_{\text{변동}} \times \Delta r \times \text{변동금리부채} \]

식 (기호): Δ {이자} ≈ r_변동 ×Δ r ×변동금리부채

읽는 법: r_와 PV의 관계를 위 식으로 쓴다. 경제·재무 해석은 변수표 「이 식에서 의미」와 DEPTH-STANDARD 기호 예제를 맞춘다. 유도 (L4): 1. 정의: r_, PV를 동일 시점·동일 통화로 맞춘다. — 단위 불일치면 식이 무의미해진다. 2. 식 변형: 양변을 정리해 목표 변수를 한쪽에 둔다. — 할인·복리는 시점 이동이 핵심이다. | 기호 | 이름 | 이 식에서 의미 | |------|------|----------------| | r | 할인율·수익률 | 기간당 이자·요구수익률 | | n | 기간 | 연·월 등 복리·할인에 쓰는 횟수 | | PV | 현재가치 | 오늘 시점으로 환산한 금액 |

기호	이름	이 식에서 의미
r	할인율·수익률	기간당 이자·요구수익률
n	기간	연·월 등 복리·할인에 쓰는 횟수
PV	현재가치	오늘 시점으로 환산한 금액

\[ \frac{\Delta \text{순이익}}{\text{순이익}} \approx -\frac{\Delta \text{이자}}{\text{순이익}} \]

식 (기호): (Δ 순이익) / (순이익) ≈ -(Δ 이자) / (순이익)

읽는 법: r와 n의 관계를 위 식으로 쓴다. 경제·재무 해석은 변수표 「이 식에서 의미」와 DEPTH-STANDARD 기호 예제를 맞춘다. 유도 (L4): 1. 정의: r, n, PV를 동일 시점·동일 통화로 맞춘다. — 단위 불일치면 식이 무의미해진다. 2. 식 변형: 양변을 정리해 목표 변수를 한쪽에 둔다. — 할인·복리는 시점 이동이 핵심이다. — debt-and-interest, macro-02-money-inflation. [ \text{DSO (일)} = \frac{\text{매출채권}}{ \text{매출}} \times 365 ]

식 (기호): DSO (일) = (매출채권) / (매출) ×365

읽는 법: r와 n의 관계를 위 식으로 쓴다. 경제·재무 해석은 변수표 「이 식에서 의미」와 DEPTH-STANDARD 기호 예제를 맞춘다. 유도 (L4): 1. 정의: r, n, PV를 동일 시점·동일 통화로 맞춘다. — 단위 불일치면 식이 무의미해진다. 2. 식 변형: 양변을 정리해 목표 변수를 한쪽에 둔다. — 할인·복리는 시점 이동이 핵심이다.

재고 회전:

기호	이름	이 식에서 의미
r	할인율·수익률	기간당 이자·요구수익률
n	기간	연·월 등 복리·할인에 쓰는 횟수
PV	현재가치	오늘 시점으로 환산한 금액

\[ \text{재고회전율} = \fra c{\text{매출원가 (또는 매출)}}{\text{평균재고}} \]

식 (기호): 재고회전율 = c{매출원가 (또는 매출)}{평균재고}

읽는 법: r와 n의 관계를 위 식으로 쓴다. 경제·재무 해석은 변수표 「이 식에서 의미」와 DEPTH-STANDARD 기호 예제를 맞춘다. 유도 (L4): 1. 정의: r, n, PV를 동일 시점·동일 통화로 맞춘다. — 단위 불일치면 식이 무의미해진다. 2. 식 변형: 양변을 정리해 목표 변수를 한쪽에 둔다. — 할인·복리는 시점 이동이 핵심이다. | 기호 | 이름 | 이 식에서 의미 | |------|------|----------------| | PV | 현재가치 | 오늘 시점으로 환산한 금액 | | M | 월 실수령 | 가계 교육용 월 세후 소득 기호 | | P | 포트 규모 | 가상 포트폴리오 규모(만 원) |

기호(M·P·PV 등)로 대입한다. DSO·재고일수 급증 + 매출 성장 = 수익 인식·채널 stuffing 의심 — financial-statements-intro 예제 1과 동형. | 기호 | 이름 | 이 식에서 의미 | |------|------|----------------| | PV | 현재가치 | 오늘 시점으로 환산한 금액 |

\[ ROE = \ frac{\text{순이익}}{\text{자본}} = \underbrace{\frac{\text{순이익}}{\text{매출}}}_{\text{순이익률}} \times \underbrace{\frac{\text{매출}}{\text{자산}}}_{\text{자산회전}} \times \underbr ace{\frac{\text{자산}}{\text{자본}}}_{\text{레버리지}} \]

읽는 법: ROE와 PV의 관계를 위 식으로 쓴다. 경제·재무 해석은 변수표 「이 식에서 의미」와 DEPTH-STANDARD 기호 예제를 맞춘다. 유도 (L4): 1. 정의: ROE, PV를 동일 시점·동일 통화로 맞춘다. — 단위 불일치면 식이 무의미해진다. 2. 식 변형: 양변을 정리해 목표 변수를 한쪽에 둔다. — 할인·복리는 시점 이동이 핵심이다.

기호	이름	이 식에서 의미
PV	현재가치	오늘 시점으로 환산한 금액
PER	주가수익비율	주가 ÷ EPS
EPS	주당순이익	순이익 ÷ 발행주식수
M	월 실수령	가계 교육용 월 세후 소득 기호
P	포트 규모	가상 포트폴리오 규모(만 원)

../docs/DEPTH-STANDARD.md) 교육용 기호(M·P·PV 등)로 대입한다. MD&A에서 “ROE 개선”을 말할 때 어느 항이 움직였는지 분해하지 않으면 레버리지 부채만 올린 개선과 구분 못 한다.

6.6 조정 PER·EPS (IR vs 공시)¶

기호	이름	이 식에서 의미
PER	주가수익비율	주가 ÷ EPS
EPS	주당순이익	순이익 ÷ 발행주식수
P	포트 규모	가상 포트폴리오 규모(만 원)

\[ PER = \frac{P}{\text{EPS}}, \quad \text{EPS}_{\text{조정}} = \frac{\text{순이익} - \text{일회성} + \text{IR조정항} }{\text{가중평균주식수}} \]

식 (기호): PER = (P) / (EPS), EPS_조정 = (순이익 - 일회성 + IR조정항) / (가중평균주식수)

읽는 법: PV와 ROE의 관계를 위 식으로 쓴다. 경제·재무 해석은 변수표 「이 식에서 의미」와 DEPTH-STANDARD 기호 예제를 맞춘다. 유도 (L4): 1. 정의: PV, ROE, PER를 동일 시점·동일 통화로 맞춘다. — 단위 불일치면 식이 무의미해진다. 2. 식 변형: 양변을 정리해 목표 변수를 한쪽에 둔다. — 할인·복리는 시점 이동이 핵심이다. | 기호 | 이름 | 이 식에서 의미 | |------|------|----------------| | PV | 현재가치 | 오늘 시점으로 환산한 금액 | | EPS | 주당순이익 | 순이익 ÷ 발행주식수 | | P | 포트 규모 | 가상 포트폴리오 규모(만 원) |

\[ PER_{\text{조정}} = \fra c{P} {\text{EPS}_{\text{조정}}} \]

식 (기호): PER_조정 = c{P} {EPS_조정}

읽는 법: PER_와 PV의 관계를 위 식으로 쓴다. 경제·재무 해석은 변수표 「이 식에서 의미」와 DEPTH-STANDARD 기호 예제를 맞춘다. 유도 (L4): 1. 정의: PER_, PV, EPS를 동일 시점·동일 통화로 맞춘다. — 단위 불일치면 식이 무의미해진다. 2. 식 변형: 양변을 정리해 목표 변수를 한쪽에 둔다. — 할인·복리는 시점 이동이 핵심이다.

IR의 “조정 EPS”가 주석에 없는 항목을 빼면 \( PER_{\text{조정}} \ll PER_{\text{공시}} \) 착시 — financial-statements-intro 예제 4. | 기호 | 이름 | 이 식에서 의미 | |------|------|----------------| 치 (교육용)

정보가 시장에 반영되는 시점 \( t_0 \), 공시 제출\( t_1 \), 투자자 읽기 \( t_2 \):

읽는 법: t_와 t_1의 관계를 위 식으로 쓴다. 경제·재무 해석은 변수표 「이 식에서 의미」와 DEPTH-STANDARD 기호 예제를 맞춘다. 유도 (L4): 1. 정의: t_, t_1, t_2를 동일 시점·동일 통화로 맞춘다. — 단위 불일치면 식이 무의미해진다. 2. 식 변형: 양변을 정리해 목표 변수를 한쪽에 둔다. — 할인·복리는 시점 이동이 핵심이다. | 기호 | 이름 | 이 식에서 의미 | |------|------|----------------| | PV | 현재가치 | 오늘 시점으로 환산한 금액 | | M | 월 실수령 | 가계 교육용 월 세후 소득 기호 | | P | 포트 규모 | 가상 포트폴리오 규모(만 원) |

식의 기호는 바로 위 변수표와 같다. 숫자는 DEPTH-STANDARD 교육용 기호(M·P·PV 등)로 대입한다. \(\lambda\) 는 유동성·애널리스트 커버리지에 따라 다름 — 코스닥 저유동은 kosdaq-tier-system에서 잔여 반영이 길 수 있으나, 유동성 리스크도 커진다.

6.8 세그먼트 마진 (주석 영업부문)¶

부문 \( i \) 의 영업이익률:

기호	이름	이 식에서 의미

\[ m_i = \frac{OP_i}{Rev_i} \]

식 (기호): m_i = (OP_i) / (Rev_i)

읽는 법: m_i와 OP_i의 관계를 위 식으로 쓴다. 경제·재무 해석은 변수표 「이 식에서 의미」와 DEPTH-STANDARD 기호 예제를 맞춘다. 유도 (L4): 1. 정의: m_i, OP_i, Rev_i를 동일 시점·동일 통화로 맞춘다. — 단위 불일치면 식이 무의미해진다. 2. 식 변형: 양변을 정리해 목표 변수를 한쪽에 둔다. — 할인·복리는 시점 이동이 핵심이다.

그룹 OP 성장이 저마진 부문 비중 확대면 \( m_{\text{group}} \) 하락 — MD&A “전사 마진 개선” 문구와 모순 검사.

7. 한국 적용¶

7.1 2025년 기준 (확정)¶

항목	내용
공시 창구	DART — 검색: 회사명·종목코드·공시유형
회계	상장사 K-IFRS — financial-statements-intro
연결 우선	투자 판단은 보통 연결 재무제표 — 개별은 모회사만
감사	외부감사법·공시규정 — 감사의견·강조사항·핵심감사사항(KAM)
국문	사업보고서 한글 본문 + XBRL 재무 — 영문 IR과 용어 대조
코스피·코스닥	공시 품질·기한은 규모·시장별 — kosdaq-tier-system
배당·주총	사업보고서·주요사항 — 세후는 domestic-stocks-tax
ETF 보유자	etf-index-funds Top 10 → DART 분기 습관

7.2 2026년 개편·시행 예정 (해당 시)¶

항목	2025	2026 (공식 확인 전 본문은 “확인 필요”)
K-IFRS 개정	시행 중	수익·금융상품·리스 주석 문구 변경 가능
공시 속기성	분기·반기 기한 규정	디지털 공시·태그 확대 — 표 복사 단위 재확인
ESG·지속가능	선택·규제 강화 추세	사업보고서 ESG 섹션 — micro-04 Scope 연계
세제	2025 확정	account-product-tax-map — 공시 이익과 세후 분리

법·정책 근거 (교육용 인용): 자본시장법, 자본시장법 시행령·공시규정, 주식회사 등의 외부감사에 관한 법률, 한국채택국제회계기준 — 상세 URL은 references/sources.md.

7.3 DART 실무: 검색·다운로드·단위¶

공시검색 → 회사 선택 → 공시유형 필터: 사업보고서, 분기보고서, 주요사항보고서
최신 분기 PDF 또는 HTML — 연결 재무제표 탭
표 하단 단위: 천원, 백만원, 원 — financial-statements-intro 함정 10배·1000배 오류
주석은 PDF 북마크 또는 목차 “주석” 점프
엑셀: DART 재무정보 다운로드(기능은 시점별 상이) — 직접 공시 PDF와 교차 검증

7.4 MD&A를 한국 사업보고서에서 찾는 법¶

국제 보고서의 단일 “MD&A” 챕터와 달리, 한국 사업보고서는 다음에 분산된다.

블록	MD&A 성격 질문
사업의 개요·개요	무엇을 파는가·TAM
시장·경쟁	점유·가격·규제 — micro-03-market-structures-io
원재료·생산·R&D	CAPEX·기술 로드맵 — semiconductor
재무에 관한 사항	마진·유동성·배당 정책
위험요인	거시·환율·소송·공급망
이사의 경영진단·감사의견	내부통제·KAM

IR 실적발표 슬라이드의 “CEO 메시지”는 위 블록의 요약본 — 숫자는 첨부 재무제표로 되돌린다.

7.5 IR 자료 유형과 신뢰도 계층¶

자료	제공 주체	강점	약점
DART 정기·수시	법정 제출	감사·제재 가능	지연·형식
IR deck·웹캐스트	회사 IR	가이던스·Q&A	비GAAP·선택 지표
애널리스트 리포트	증권사	동종 비교	이해상충·낙관
언론	미디어	속도	헤드라인 왜곡 — fomo-and-trading-hours

Bucket 4 위성 비중을 올리기 전: IR 한 장 → DART 3표+주석 5개 → sector-investing-framework 5단계 통과.

7.6 섹터별 DART·MD&A 추가 질문¶

섹터	주석·MD&A 추가	문서
반도체	HBM·DRAM 부문, CAPEX, 재고	semiconductor
2차전지	원가·장기공급계약	battery-lfp-ncm-ess
AI 인프라	DC·GPU 수요 연결	ai-infrastructure
전력·그리드	수주·규제	power-grid-electrification
해외 매출	환율·지역	macro-05-open-economy-fx

7.7 코스닥·적자·계속기업¶

감사의견 “계속기업 가정에 중요한 불확실성” 문구 = kosdaq-tier-system 상장유지 리스크와 별도 검토
유상증자·CB → 주요사항보고서 + 희석 주석
PER 무의미 구간 → 현금잔고·분기 매출 성장 — financial-statements-intro §7.5

7.8 해외 상장·ADR (교차)¶

한국 투자자가 미국 ADR 을 보면 10-K/20-F — DART와 동시 비교 시 연결 범위·환산 차이. 코어는 overseas-equities-intro, 세금은 overseas-stocks-tax-part1-cgt.

7.9 포트폴리오·계좌와 공시 읽기¶

계좌·상품	공시 읽기 필요도
Bucket 3 코어 ETF	Top 10 분기 요약
ISA·IRP	isa·isa-irp-pension-tax — 종목 선정은 동일
청년도약	youth-leap-account — 개별주 비중 낮추는 설계와 궁합
레버리지 ETF	leveraged-etf-qqq-qld — 기초지수 구성 종목 공시

8. 숫자 예제 (가상)¶

모든 회사·인물·금액은 가상입니다. 단위: 억 원(가상).

예제 1: 가상 “한빛전자” — 분기보고서 30분 루트¶

상황: Bucket 4 위성 후보. DART에서 2025년 3분기 분기보고서(가상)만 연다.

단계	행동	발견 (가상)
1	감사의견	적정
2	연결 IS YoY	매출 +22%, OP +5%
3	CF	OCF +8, NI +12 → OCF/NI ≈ 0.67
4	주석 매출채권	DSO 전년 62일 → 78일
5	MD&A	“수요 강세”

결론: 헤드라인 “매출 20%↑”만으로 매수 보류 — 채권·CF 품질 추가 확인. cash-flow-basics, core-satellite-framework.

예제 2: 가상 “네오바이오” — 주석이 스토리를 깨는 경우¶

항목	IR 슬라이드	DART 주석
조정 OP	+F(가상)	일회성 기술료 수익 +F
반복 OP	“본업 흑자 전환”	R&D 비용 +F, 영업적자 지속
특수관계	(언급 없음)	대주주에게 담보 제공

교훈: IR 조정 지표는 financial-statements-intro 비GAAP 경고와 동일. 주석 특수관계·우발 없이 “거버넌스 OK” 판단 금지.

예제 3: 가상 “그린에너지” — 사업보고서 MD&A vs CF¶

사업보고서(연간, 가상) “재무에 관한 사항”: - “영업이익률 개선 지속” - “친환경 수주 파이프라인 확대”

연결 CF (동일 연도):

구분	금액(억)
OP	+50
OCF	+12
CAPEX	−80
차입 증가(재무CF)	+45

\[ \frac{OCF}{OP} = \frac{12}{50} = 0.24 \]

해석: 마진 문장은 IS 에서 맞을 수 있으나, 운전자본·CAPEX가 현금을 잡아먹음 — battery-lfp-ncm-ess 식 투자 국면 vs 현금 소진 구분. 차입이 CAPEX를 대신 했는지 운전자본 인지 주석 금융부채 확인 — debt-and-interest.

예제 4: 가상 “코스닥 장비주 Z” — 공시 시차·PER 함정¶

시점	이벤트	주가 반응 (가상)
t0	IR: “올해 매출 30% 가이던스”	+15%
t1	분기 실적: 매출 +8% YoY	−10% (“가이던스 실망”)
t2	사업보고서 (전년): 매출 +25%	무반응 (이미 t1 반영)
t3	유상증자 주요사항	−20%

	공시 EPS	IR 조정 EPS
값	400원	900원 (일회성 제외 주장)
PER (주가 18,000원)	45배	20배

교훈: (1) 최신은 분기·주요사항 (2) PER은 주석 희석·일회성 후 재계산 (3) kosdaq-tier-system 유동성 — korea-ats-nextrade 장후 매매와 병행 시 슬리피지.

9. FAQ¶

Q1. 사업보고서만 읽으면 최신 정보인가요?
A1. 아닙니다. 사업연도 종료 후 수 개월 지연될 수 있어, 분기·반기보고서와 주요사항보고서가 더 최신이다. 연간은 종합·주석 전체 읽기에 유리하다.

Q2. DART와 회사 IR 홈페이지 중 어디가 맞나요?
A2. 법적·감사 기준은 DART. IR은 속도·전망·Q&A. 충돌 시 DART·주석 우선 — 본 문서 §5.3.

Q3. 주석이 너무 많은데 어디부터 보나요?
A3. 회계정책 변경 → 특수관계 → 우발·약정 → 영업부문 → 금융부채 → 재고·매출채권 순(§5.6). 섹터 문서의 IR 질문 리스트와 병행 — micro-05-sector-applications.

Q4. MD&A만 읽고 숫자는 안 봐도 되나요?
A4. 안 됩니다. MD&A는 서술·선택이고, 검증 가능한 숫자는 재무제표·주석·CF에 있다. financial-statements-intro 선수 필수.

Q5. ETF만 보유하면 DART를 안 봐도 되나요?
A5. Bucket 3 코어만이면 필수는 아님. 다만 etf-index-funds Top 10 분기 요약은 섹터 리스크 이해에 도움. Bucket 4·섹터 위성은 개별 DART 필수 — passive-vs-active.

Q6. 영업이익과 IR의 “조정 EBITDA”가 다릅니다.
A6. 정상이다. 조정 항목이 주석·감사 CF와 맞는지 항목별 대조. 맞지 않으면 조정 과다로 분류.

Q7. 감사의견 ‘적정’이면 안전한가요?
A7. 아닙니다. 적정은 K-IFRS 준수 수준의견이며, 주가·사업 리스크를 보장하지 않는다. 한정·강조·계속기업 문구가 더 중요할 수 있다.

Q8. 공시를 읽었는데도 주가가 이해가 안 됩니다.
A8. (1) 이미 반영 (2) 거시·금리·밸류에이션 — macroeconomics-basics (3) 유동성·지수 편입 (4) 가이던스가 실적보다 중요한 시즌. 공시는 과거·검증, 주가는 기대 — macro-06-asset-prices-macro.

Q. DART를 처음 쓰는데 어떤 공시부터 봐야 하나요?
A. 쉽게 말하면: 1) 연간사업보고서(12월 결산 → 3월 제출) → 2) 분기·반기보고서 → 3) 주요사항보고서(유상증자·자사주매입 등 이벤트성). 처음이라면 보유 ETF의 구성 비중 1위 종목의 반기보고서 재무제표만 읽어도 큰 도움이 된다.

Q. 저는 미국 ETF만 보유하는데 DART를 알아야 하나요?
A. 직접적으로는 덜 필요하다. 그러나 핵심은: 미국 ETF 안에도 한국 기업이 포함될 수 있고(MSCI 신흥국 등), 무엇보다 DART를 읽는 습관이 미국 SEC Edgar(미국판 DART) 활용으로 자연스럽게 이어진다.

10. 함정·리스크·한계¶

IR·언론만 보고 DART 미확인 — fomo-and-trading-hours
사업보고서 연간만 보고 분기·수시 무시 — 시차 함정 (§5.4, 예제 4)
연결/개별·단위(천 원/백만 원) 혼동
매출·조정 EPS만 보고 OCF·DSO·재고 무시
MD&A “성장” 문구와 CAPEX·차입 불일치 무시
특수관계·우발 주석 생략 → 거버넌스 리스크 과소평가
사이클 정점 실적에 런레이트 — semiconductor
비전공자 90분에 모든 주석 완독 비현실 — 체크리스트로 반복
본 문서는 교육 — 법률·회계 자문 아님; 내부자 정보·미공개 정보 이용 금지
영문 IR과 한글 공시 용어 불일치 — 같은 계정과목 코드로 매칭
DART 기술 장애·지연 시 거래소 공시 보조 — references/sources.md

Q. 실무에서는?
교과서 식·기호를 그대로 적용하기 전에 수수료·세금·데이터 시점을 분리한다. 숫자는 DEPTH-STANDARD처럼 기호만 먼저 맞추고, 법령·시장 수치는 §8 표·외부 출처로 갱신한다.

11. 심화 읽기¶

공식·출처: - references/sources.md — DART, 금감원, 법제처 - 금융감독원 DART - 한국거래소 정보데이터시스템 — 시세·공시 링크

저장소 문서 (경로): - 입문: financial-statements-intro → 본 문서 → stocks-equities-intro - 섹터: sector-investing-framework, recommended-deep-study-roadmap - 거시·IO: macro-01, micro-03, micro-05 - 포트폴리오: core-satellite-framework, rebalancing-and-dca, geographic-diversification - 정책: 06-korea-policy/README, tax/README - 로드맵: CURRICULUM-MAP F1-4, master-roadmap, glossary

교재·자료 (일반): - 『재무제표 모르면 주식투자 절대로 하지마라』 — 주석 사례 - 『회계의 이해』 — K-IFRS 입문 - 『기업분석의 정석』 — MD&A·현금흐름 - CFA Level I Financial Reporting — 국제 비교

실무 워크북: 위성 1종목 4주 (교육용)¶

주차	과제	산출물
1	DART 최근 분기 IS·CF YoY 표	1페이지 스프레드시트
2	주석 5항목 메모 (§5.6)	리스크 bullet 5개
3	사업의 내용·위험요인 vs 숫자	모순 1개 이상 찾기
4	IR vs DART 조정 EPS 대조	sector-investing-framework 5단계 통과 여부

DART 10분·60분·반나절 버전¶

버전	범위
10분	감사의견 + IS 3줄 + OCF vs NI + 주요사항 유무
60분	분기 3표 + 주석 5항 + IR 가이던스 1줄 대조
반나절	사업보고서 사업의 내용 + 연간 주석 + 섹터 KPI — semiconductor 등

IR 컨퍼런스 콜 메모 템플릿 (5줄)¶

가이던스 변경 방향 (매출·OP margin)
일회성 언급 항목 → DART 주석 번호
CAPEX·R&D 전망
Q&A 에서 회피한 질문
macroeconomics-basics 한 줄 연결 (금리·환율·수출)

연습문제 (L4, 기호)¶

위 §6 주요 식에서 변수 하나를 미지로 두고, 나머지를 기호로 둔 관계식을 쓰시오.
가정이 깨질 때(유동성·세금·다중 IRR 등) 위 식의 한계를 기호·부등식으로 서술하시오.
§8 예제와 동일 기호(M·P·PV 등)로 부호·단조성만 검증하는 짧은 논증을 하시오.

해설 키¶

직전 변수표의 「이 식에서 의미」를 이용해 동일 차원으로 정리한다.
「가정이 깨지면」 절의 한계 사례와 연결한다.
숫자 대입 없이 부호·단위 일치만 확인한다.

12. 스스로 점검 퀴즈¶

DART에서 가장 최신 재무 숫자를 담은 정기 공시는 보통 무엇인가? (사업보고서만이 아닌 이유 포함)
OCF/NI < 1 이 지속될 때 의심할 운전자본 항목 두 가지는?
한국 사업보고서에서 국제 MD&A에 해당하는 대표 섹션 두 곳은?
IR 조정 EPS를 공시 EPS와 대조할 때 주석에서 확인할 항목 세 가지는?
주요사항보고서가 분기보고서보다 먼저 봐야 하는 상황 예 두 가지는?
core-satellite-framework에서 Bucket 3 vs Bucket 4의 DART 숙련도 차이를 한 문장으로?
DSO가 급증했을 때 MD&A의 어떤 문장과 모순을 찾아야 하는가?
감사의견 적정인데 계속기업 불확실성 문단이 있으면 투자자가 해야 할 일은?

정답 힌트

분기(·반기)보고서 — 사업보고서는 연간·지연 · 2. 매출채권·재고 (선급금 등) · 3. 사업의 내용, 재무에 관한 사항·위험요인 · 4. 일회성, 중단영업, 주당이익·희석 · 5. 유상증자·CB·합병·소송 등 · 6. 코어는 Top10 요약 선택, 위성은 분기+주석 필수 · 7. “수금 개선·현금창출 강화” 등 · 8. 유동성·차입만기·자금조달 주석 심독, 비중 축소 검토